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向服务业转型 万达回归A股模式待考

发布时间:2018-10-12 09:52:21 来源: 《国企》 作者: 林木 责任编辑:张尧

万达集团回归A股上市的计划一再推迟。自2016年9月从港交所私有化退市,并抛出回归A股上市计划,资本市场对于万达集团这个重量级房企翘首以待。但是至今,该计划看起来仍然遥遥无期。

与此同时,经历了资产出海受阻、出售资产偿债、团队高管频繁离职……起家于商业地产的中国房地产大鳄——大连万达集团股份有限公司,这两年的日子不好过。伴随着房地产下半场的到来,众多的房企开始去地产化,做出战略性调整。万达开启了或主动或被动的转型——从房地产为主的企业,转型为以服务业为主的企业。

万达集团董事长王健林说,“一百年来,全球大型房企无一例转型成功,万达已经改写商业历史,成功转型为服务型为主的企业。”

实际上,对于万达的加速转型和急于谋求A股上市,其背后的原因一直是外界关注的焦点。回顾万达集团的三十年发展史,多位业内人士指出,2017年浮出水面的高负债问题无疑是万达集团转型和想要回归A股上市的导火索和催化剂。

而转型后的万达商业能否实现预期盈利,能否如期通过IPO审核、回归A股上市……对于这些疑问,多数专业人士和金融机构仍然无法给出明确的判断。

退出港股 

王健林曾经率领万达商业登陆港交所,但令外界感到意外的是,不到两年时间,万达商业便宣布私有化,退出港股市场。

关于万达商业匆匆退市的原因,王健林当时在接受媒体采访时表示,私有化一定要付出比上市更高的成本,坚持私有化原因可能是多种多样的,最核心的原因是价值被严重低估。

根据机构数据,万达商业自2014年12月23日在港交所以48港元/股上市之后,股价最高达到78港元/股,最低曾跌至31.1港元/股,仅有5倍PE(市盈率)。

“万达商业不同于一般的房地产公司,2015年净利润构成当中35%来自于固定租金业务,2014年是30%,意味着每年增长5.2%,而2016年至少超过四成净利来自租金业务,所以不能用简单房地产公司估值。如果参照国外标准,物业管理商的市盈率在10至15倍之间,而万达商业在港股的市盈率仅有6倍,市值还低于净资产,这让我难以忍受。”王健林说,香港市场用自己的尺子来衡量万达商业的商业模式,是不适宜的。

2016年9月20日,登陆港交所637天的万达商业正式退市。万达商业退市后,留在港交所的上市公司仅剩万达酒店发展。

从港股退市的万达商业同时制定了回归A股的计划。据万达商业私有化公告,大股东万达集团以每股52.8港元收购公司全部已发行H股,交易作价达344.5亿港元。私有化作价与公司收市价52.5港元相当,较2014年12月上市时的发行价高出10%,较3月29日首次刊发私有化公告前的收盘价溢价了44.5%。

按照万达商业当时披露的A股新股发行计划,总计发行不超过2.5亿股新股,募集资金120亿元,折算下来平均每股发行价为48元。彼时有分析师表示,如果万达商业回归A股顺利,那么按照2015年底万达商业的净资产规模超过1800亿元计算,万达商业在A股的市值规模将达到5000亿元到6000亿元。

回归A股一再搁浅

但万达商业回归A股之路并不顺遂。根据2016年退市时万达商业与投资者签署的对赌协议,万达商业需在港股退市后满两年或于2018年8月31日前在内地主板上市。若万达回A股失败,大连万达集团将要支付高达400亿港币进行股权回购,并向海外及境内投资者分别支付12%和10%的利息,本息合计超过300亿元人民币。这笔利息的金额,约为70亿港元左右。

而今年1月,王健林却在为万达商业引入340亿元战略投资的同时,推迟了万达商业IPO的截止时间。

今年1月29日,大连万达集团官方发布消息称,腾讯控股作为主发起方,联合苏宁云商、融创中国和京东340亿元入股万达商业,收购万达商业香港H股退市时引入的投资人持有的约14%股份。这一动作被外界解读为,万达商业港股退市时的对赌协议被腾讯等机构接盘。

根据该交易规定,万达商业和万达集团承诺,将尽最大努力,在2023年10月31日之前尽早完成万达商业的合格上市。此外,万达商业不可以更改其主营业务,2019年租金净收益要达到190亿元,如果低于这个数据,投资方有权要求万达给予现金补偿。此外,投资方在2021年12月31日或万达商业合格上市前,投资方购买的股份不得向关联方之外的任何第三方转让。该协议也被外界解读为新的“对赌协议”。

但另一方面,从目前中国证监会官网披露的信息看,万达商业的IPO排位也在不断后移。截至2018年8月2日证监会披露的《交所主板首次公开发行股票正常审核状态企业基本信息情况表》显示,万达排位85名,证监会所定义的大连万达商业地产性质为房地产企业,审核状态为已反馈。而在2016年底,万达商业的排名为第70名;2017年,万达商业的排名为75名。

对此,易居研究院研究总监严跃进分析称,对于当前IPO来说,政策本身收紧是一个主要原因,尤其是资本市场管控高杠杆,会使得各类企业都会面临较为严厉的审查。与此类似,资本市场的上市审批节奏会放缓。另一方面,从房地产企业的角度看,很大程度上也体现了一点,即如果单纯从房屋销售等角度出发,政策层面不会给予太多的关注,或者说支持力度不大。

据公开资料,万达商业一直是万达集团旗下核心企业,截至2017年底,持有已开业商业面积3151万平方米,在中国开业万达广场235个,年客流31.9亿人次。万达商业不仅仅包括万达广场,还有文旅酒店等项目。

对于万达商业回归A股市场,有两条路可选,一条是排队IPO,一条是借壳上市。根据万达商业对外披露的信息看,万达商业回归A股更倾向于IPO。深圳一位并购人士指出,“事实上,万达商业通过借壳的方式回归A股在目前的监管环境下很难操作。一方面在于目前监管层对中概股借壳实行严格监管,另一方面在于万达商业本身体量很大,市场估算超过2000亿市值,难以找到一个合适的壳资源,而且近几年房企并不是监管层鼓励上市的企业。所以尽管IPO排队时间长,万达也只能等下去。”

实际上,王健林和万达正在试图通过集团业务转型的方式加快万达商业回归A股上市的速度。在业界人士看来,万达回归A股一个重要动作就是将万达商业更名为万达商管。今年3月1日,大连万达商业地产股份有限公司公告称,为贯彻公司发展战略,公司更名为大连万达商业管理集团股份有限公司(简称“万达商管”),并于今年2月22日完成工商变更登记手续。

按照王健林在2017年的规划,万达商管将不再进行房地产开发,在1-2年内消化房地产业务,成为纯粹的商业管理运营企业。轻资产将成为更名后的公司主要战略,同时更名后的万达商管将成为万达商业在A股上市的主体。

严跃进认为,万达这一动作是出于上市紧迫性考虑。根据证监会最新披露的消息显示,万达商管依然被定性为房地产企业。企业性质直接决定了万达能否按时回归A股上市。“从万达上市本身来说,其对于商业管理资源是比较重视的。类似资源上市,和万达的企业优势有关。通过更名,能够实现轻资产的导向,进而有助于在上市中降低压力。”

目前万达已完成了业务集团架构调整,旗下业务集团重新布局。2018年4月2日万达集团官方网站显示,万达集团旗下四大业务集团已由此前的商业、文化、金融、网科变更为商管、文化、地产、金融。在四个业务集团中,最大的变化就是商管集团的成立。

债务压顶

事实上对于万达的发展历程和商业模式,业界一直存在质疑。有业内人士曾经指出,过去的万达虽然规模庞大,造就了一位中国首富,但却是一台土地资本化的超级负债机,并没有斩获中国金融市场独有的“超额收益”。

有经济学者坦言,强势民营影视公司以集团化的资本运营为手段,通过直接收购境外文化娱乐、影视、发行相关的国外企业,来扩充现有业务规模,或者实现产业链的衍生。这样做的优势在于,收购国外相对成熟的公司,无需前期创业准备,管理团队和人员稳定,业务模式清晰,现金流动更可观,收益迅速。

但这种方式投资规模大,具有较高的门槛,同时资本操作也会伴随相应的投资风险。这种风险一方面来自于市场的不确定性,尤其是跨国并购,资本方面的运作需要更加谨慎地处理。另一方面,由于目前国内的经济发展预期并不好,大量的资本外流,从金融安全角度来看,国家也会加强对外汇资本的管制。万达就是其中最典型的案例。

2012年到2017年五年间,万达集团在海外文娱产业上的动作格外引人注目。特别是在电影产业,万达集团的并购速度非比寻常。万达先后并购了美国的AMC娱乐控股、传奇影业,欧洲的Odeon & UCI院线集团和北欧院线集团,以及澳洲第二大院线Hoyts。在体育方面,万达收购了足球俱乐部马德里竞技队20%股份,拿下瑞士盈方体育传媒集团100%的股权,收购美国世界铁人公司(WTC)。而在2017年5月“一带一路”论坛上,王健林着重介绍了万达文化旅游城的海外布局,并称已经落实两个大型旅游项目——巴黎大型文化旅游项目和印度产业新城,其中巴黎大型文化旅游项目总投资超过30亿欧元,是在欧洲最大的旅游投资项目。

据统计,在大手笔买买买后,万达在海外的投资总额一度高达2450亿元,投资遍布美国、欧洲、澳洲和印度,领域涵盖地产酒店、影视、娱乐设施和奢侈品巨头等。其中,还有莫奈和毕加索的两幅画。对此有评论认为,很难说这些艺术品、酒店能给万达带来什么收益。

直到2017年中旬,国家部委的表态和金融监管部门的出手,让万达停下了脚步。2017年6月,中国银监会要求各家银行排查万达、海航、安邦、复星等数家此前在海外投资比较凶猛的企业的授信及风险分析,万达随即遭到股债双杀。更严重的是,万达6个境外项目融资遭严格管控,资金链顿时紧张起来。之后,不但万达商业回A股上市变得遥遥无期,万达电影也遭遇停牌。随着排查发酵,万达的债务问题逐渐浮出水面,市场一度称其“负债高达4000亿元”。

7月18日,国家发改委政研室主任、新闻发言人严鹏程在新闻发布会上表示,支持国内有能力、有条件的企业,开展真实合规的对外投资活动,同时,有关部门将继续关注房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域非理性对外投资倾向,防范对外投资风险。

国际三大评级机构随即于2017年9月和10月下调了万达的信用评级,这触发了万达提前偿还部分境外贷款的条款,规模超过10亿美元。2017年11月福布斯发布的《2017中国富豪榜TOP400榜单》显示,2016年还是首富的王健林资产下跌超过540亿元,滑落至第四位。

2017年12月,王健林公开承认,万达商业确实有四千多亿元负债。但他同时表示,这一概念被搞错了,“在房地产行业,预售房款都算负债,只有等到房子竣工了,拿到竣工证才能转化为收入,所以大型房企常会有千亿预售算到负债里。万达商业的负债是指预收房款、预备的储备金等银行贷款合计的状况,不是简单的欠银行四千亿元。”

尽管如此,债务压顶之际,王健林仍不得不迅速断臂求生。在2017年万达年会上,王健林称,将会逐步清偿全部海外有息负债,“采用一切资本手段降低企业负债”,包括出售非核心资产、合作管理别人的资产、保持控制权前提下的股权交易等。目前,除了万达商业A股退市资金有了可靠方案,万达还计算用两到三年时间,将企业负债降到绝对安全的水平。

据统计,截至2017年万达一口气卖出了77家酒店和13个文化旅游项目,除了2017年7月卖出文旅项目和酒店产业,万达还出手了多个执行中的海外项目。今年以来,万达也仍在继续卖掉多处海外资产以偿还债务。例如,万达酒店发展以3.15亿澳元出售万达位于澳大利亚的两个项目。同时,买方还同意负责完成目标公司向万达偿还债务款项8.15亿澳元,包括现有贷款7.42亿澳元及额外贷款6700万澳元连同应计利息。买方总共需要付出11.3亿澳元(约合人民币57.8亿元)的代价。

高额的负债已经让王健林意识到,企业经营需要“安全第一”。“转让资产减债400多亿元,回收现金近700亿元,加上我们手头持有的现金,万达经营的安全性增加很多,就能承受风波的冲击。”王健林说,“为了企业安全,为了保证核心产业发展,我们必须这样做。”

新商业模式待考

推动万达商业A股上市的同时,用王健林的话说,万达的转型也将“改写商业历史”。

梳理公开资料,2015年,王健林提出在三到五年内把“地产”去掉,完成彻底转型的目标。按照万达集团的设想,去地产化并不意味着完全告别房地产,而是要从房地产为主的企业转型为以服务业为主的企业。

2017年,王健林在万达集团的工作总结中表示,万达转型的关键是万达商业的转型,而万达商业转型关键是从单一重资产企业转为轻资产为主、轻重并存发展的企业。按照王健林的设想,万达的轻资产分为两类,一类叫做投资类,一类叫做合作类。投资类就是别人出钱,万达助其找地、设计、建设、招商、竣工运营后移交给对方,其中还有一个资本化程序。合作类就是万达既不出钱,也不出地,觉得项目合适,跟别人签合同,帮别人建设,建成后租金三七分成。目前万达主要推行合作模式。

“但是如果说万达转型就不再持有物业,这完全错了,只是万达不像以前百分之百自己持有。”他强调。

从其规划来看,正如前述,目前万达已完成了业务集团架构调整,旗下业务集团重新布局。万达集团旗下四大业务集团已由此前的商业、文化、金融、网科变更为商管、文化、地产、金融。

此前曾放言要影视、体育、金融等多只脚走路的万达,目前正在收缩战线。两年前,文化、金融及飞凡曾被王健林看作是“未来价值最大的板块”,但现在其核心业务已经变成了万达广场。

数据显示,2017年,万达最赚钱的商业板块收入同比减少了21%。其中,因为转让文旅项目等,房地产收入约为831.7亿元,同比减少23.7%。不过,得益于其文化集团和金融集团等收入的上涨,最终其整体收入基本持平。2017年其文化集团收入为637.8亿元,同比增长32.6%;其金融集团收入为321.2亿元。

关于转型,王健林认为2018年要加快轻资产步伐,将地产类资产逐步降低,同时在核心产业万达广场的基础上,发展影视、体育、文旅和宝贝王集团等新的支柱产业。“万达轻资产租金分成超过10亿元,以后可能每年以十亿级别增加。万达电影、宝贝王、文化旅游这些轻资产公司也要加快发展。”

在王健林看来,经过调整,2017年万达放缓了脚步,但筋骨未伤。关于2018年,公司计划收入2479亿元,其中商业地产收入约占比二分之一,文化集团约占比三分之一。

从公开数据来看,虽然一直在出售资产,但万达集团的盘子依然很大:其2017年收入高达近2274亿元,总资产达7000亿元,其中国内资产占比93%,国外资产占比7%。

经过此次调整,上市主体公司万达商业仅包括以万达广场为主的商场部分,以及商场的管理运营部分,属于轻重结合的模式。至此,万达商业对重资产的剥离基本完成。

在业界和学界人士看来,王健林推动万达转型的最重要考虑出于利润比这个因素。“地产业属于重资产行业,所谓重资产就意味着占用大量的资金,但利润相对薄弱,资金周转周期要很长,需要承担的风险更多。随着互联网等轻资产蓬勃发展,不但占用资金少,而且回报速度快,可谓一本万利。这种情况下,万达势必不会只做看客。”

但转型后的万达商业能否实现预期盈利,能否如期通过IPO审核、回归A股上市……对于这些疑问,多数业内人士表示有待市场和监管层的检验。



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